6月份券商投资策略报告政策底已现市场底待查

6月份券商投资策略报告——政策底已现 市场底待查

PMI并非经济见底充分条件，二者历史上曾多次背离　　6月份券商投资策略报告——政策底已现市场底待查

·市场底滞后于政策底，更接近经济底。当前政策底已现，经济底未明，市场底待查。4月2日国务院常务会议提出稳增长类措施，4月25日央行定向降准，5月30日国务院常务会议提出加大“定向降准”，基本可以判断本轮政策底已经出现；基本面看，汇丰、中采PMI数据显示短期经济存在企稳可能。目前政策见底虽然可能催化市场情绪阶段性回暖，但仍需警惕基本面恶化带来市场再次回调。　　·成长股表现也需要温床。短期反弹成长股弹性更大，不过中期走势而言成长股脱离不了大盘 。成长股上涨需业绩支撑，半年报盈利仍需确认。目前创业板半年报业绩仍不明朗，宏观形势不佳背景下，业绩风险并未消除。白马成长目前动态PE25倍，过去低点均在20倍左右，虽然步入中期左侧买套阶段，但估值切换也需要时间，理想状态是下跌中买入。　　·应对策略：政策底≠市场底，且行且观，密切跟踪地产政策和量价。如有下蹲则最佳，望迎全年最好波段。中期角度会仍在转型，医疗服务、高端装备、健康食品、信息化、新能源汽车仍是中期焦点。　　⊙海通证券研究所　　上周市场延续反弹，但反弹力度相对前周明显收敛。周末国务院常务会议和PMI数据均传递利好，多数投资者也开始由犹豫转向蠢蠢欲动。当前阶段影响市场的核心变量仍是政策面和基本面的角力，对比参考2011-2013年间市场底均滞后于政策底，但更接近于经济底，当前政策底已现、经济底未明，建议且行且观。　　一政策底已现，市场底待查　　1、历史回顾：市场底滞后于政策底，更接近经济底　　2011-2013年市场均演绎过经济增长回落——政策出手——股市反弹的情景，基本上呈现的特征是，先政策底，再市场底，最后经济底。　　(1)2011年经济增长持续回落后，10月25日温家宝总理在天津召开经济形势座谈会首提宏观政策适时适度预调微调，标志政策拐点出现，之后降准及地产政策逐步放松。股市在2012年1月6日见底，工业增加值没有明显见底标志，但地产销量同比2012年1月见底。此次股市底滞后政策底3个月，与经济底(地产销量底)同步。　　(2)2012年经济增长持续回落后，5月23日温家宝总理主持召开国务院常务会议时指出“要把稳增长放在更加重要的位置”，标志政策拐点出现，此后1个月内两次降息。股市在9月26日和12月4日构筑双底，9月份公布的8月份工业增长值同比见底。此次股市底滞后政策底4个月，与经济底同步。　　(3)2013年6月份市场下跌主要源于“钱荒”，6月25日央行承诺对符合条件的银行提供资金支持后货币政策底出现，市场随即触底反弹。7月初“稳增长”政策出台，7月份公布的6月份工业增加值同比见底。此次政策底、股市底、经济底同步。　　2、当前政策底已现，经济底未明，市场底待查　　4月2日国务院常务会议提出稳增长类措施，表示政策渐变；4月25日央行定向降准；5月30日国务院常务会议提出加大“定向降准”，基本可以判断本轮政策底已经出现。　　经济基本面看，汇丰、中采PMI数据显示短期经济存在企稳可能，如果属实市场底确立概率较大。我们对此持谨慎看法：第一，历史上PMI与工业增加值同比多次短期背离，且本轮经济下行主要源于地产链回落，地产链企稳是判断经济见底与否的更重要的指标。对比2009年与2011年的地产周期，价格持续下行是销量企稳的重要前提。目前百城房价环比刚刚为负，销量见底还需时间，2011年前后跨度3个月。此外，本轮地产周期背后叠加了人口结构变化带来的大周期改变，这次地产量、价、投资回落的速率可能比以往更快，杀伤力需更谨慎。第二，本次政策拐点比较温和，尤其是地产政策仍停留在少量三四线城市的放松，而2011年底-2012年初有明显的信贷优惠。　　2012年以来宏观经济步入“平周期”，A股波动率明显收窄，每个波段都难能可贵，操作上需要更精准。虽然政策底出现后对股市战略上可以乐观点，但需要更密切跟踪基本面变化。目前政策见底可能催化市场情绪阶段性回暖，但仍需警惕基本面恶化带来市场的再次回调，地产政策和量价面是重要的跟踪指标。　　二成长股表现也需要温床　　成长股短期弹性更大，不过中期走势而言，成长股脱离不了大盘。大盘如走平，创业板可以上涨，比如2013年；但大盘如有系统性风险，创业板也很难独善其身，比如2011年四季度、2012年四季度、2013年6月份创业板均出现同步回调，甚至超跌。　　成长股上涨需要业绩支撑，半年报盈利仍需确认。业绩表现是决定成长股真伪分化的重要试金石，从过去两年创业板指数与盈利预测变化节奏看，创业板2012年一季度、2013年1月、4月和7月的上涨行情均处在市场盈利预期上行或维持平稳阶段；而2012年9月半年报后、2013年10月三季报后创业板盈利预测大幅下调，指数下跌。目前创业板半年报业绩仍不明朗，在宏观形势不佳的背景下，业绩风险并未消除。虽然目前已步入中期左侧买套阶段，但估值切换也需要时间。理想状态是下跌中买入，而绝大部分中小板 、创业板的小市值公司仍需警惕业绩风险。　　三应对策略：且行且观　　政策底≠市场底，且行且观。参考2011-2013年的历史，市场底滞后于政策底，更接近于经济底。目前政策底已经出现，但经济底仍需确认，地产链主导的基本面恶化才刚刚开始。政策见底虽可能催化市场情绪阶段性回暖，但仍需警惕经济底前市场的再次回调，密切跟踪地产政策和量价变化情况。　　如有下蹲则最佳。统计股市波动率，最低是2003年的23.3%，2014年以来仅为9.9%。2004年以来弱市中10%以上反弹有两个明显特征：第一，反弹前市场曾出现明显回调；第二，反弹有明显的政策等外力刺激。地产链基本面和地产政策变化是未来市场的重点变量，如果大盘有下蹲则有望迎来全年最好波段。　　中期角度机会仍在转型方向。股市是经济的晴雨表，综合考虑A股和海外中资股，可以发现股市结构已经在变化，反映经济转型。目前科技类公司市值占比达16.3%，超过工业的14%，而2010年底时科技类占比仅为5.6%。根据沪深300挑选成份股原则，从海外上市中资股中挑选12家代表性公司，计入增强型沪深300，测算目前点位2577点，比沪深300的真实值2156点高出400多点。　　中期角度看，人口结构变化、技术周期更替、环境约束倒逼是不以人的意志为转移的，对应的医疗服务、高端装备、健康食品、信息化、新能源汽车仍是中期焦点。此外，未来地产政策强拐点出现和基本面一旦见底，有望凸显地产板块的收益前景。　　2011年以来三次市场反弹过程中政策拐点时间与具体政策落实内容　　反弹时间政策拐点和具体落实措施　　2012年1月6日：　　政策拐点 2011年10月24日到25日，时任国务院总理温家宝在天津滨海新区调研，并主持召开天津、内蒙古、江苏、山东四省(区、市)经济形势座谈会，首次提出对宏观政策适时适度预调微调。　　市场反弹　　具体落实 (1)2011年12月5日、2012年2月24日、2012年5月18日央行分别下调准备金0.5个百分点。(2)2011年4季度至2012年初，包括厦门、芜湖上海等地调整普通住宅标准，公积金优惠等措施鼓励普通商品房消费。　　2012年12月4日：　　政策拐点 2012年5月23日，时任国务院总理温家宝主持召开国务院常务会议，指出把稳增长放在更加重要的位置。要根据形势变化加大预调微调力度，提高政策的针对性、灵活性和前瞻性，积极采取扩大需求的政策措施。　　市场反弹　　具体落实 (1)2012年6月8日、2012年7月6日连续下调人民币一年期存款利率0.25个百分点；分别下调一年期贷款利率0.25、0.31个百分点。(2)2012年6月7日：存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的1.1倍，将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.8倍。(3)继9月5日发改委公布批复总投资规模逾7000亿元的25个城轨规划和项目后，发改委6日再次公布批复13个公路建设项目、10个市政类项目和7个港口、航道项目。保守估计，发改委在两天内集中公布批复的这些项目总投资规模超过1万亿元。　　2013年6月25日：　　政策拐点 2013年6月23日，央行提出“适时适度进行预调微调”。　　市场反弹(主要是由破除“钱荒”驱动)　　具体落实 6月25日央行正式出手救“钱荒”，并承诺对符合条件的银行提供资金支持。

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